Les taux sans risque poursuivent leur envolée sur le 2ème trimestre 2022

L’EIOPA publie tous les mois une courbe des taux sans risque utilisée pour l’évaluation des provisions techniques sous le référentiel Solvabilité 2 (ou Best Estimate).

Cette courbe des taux est particulièrement suivie par les assureurs en général, et Vie en particulier compte tenu de l’importance du lien qui existe entre leurs passifs et leurs actifs. Le niveau des taux d’intérêts affecte d’une part la valeur des actifs au travers notamment de la valeur de marché des obligations et d’autre part la valeur des passifs au travers de l’actualisation, l’inflation, le taux technique et la participation aux bénéfices.

Galea propose ici comme chaque trimestre une analyse des taux spots[1] ainsi qu’une comparaison des taux forwards[2] au 30/06/2022. La courbe des taux EIOPA utilisée est celle sans correction pour volatilité (Volatility Adjustment ou VA). Pour une vision plus globale, nous présentons également la courbe des taux spots EIOPA avec correction pour volatilité.

 

1- Niveau des taux spots au 30/06/2022 (taux EIOPA sans correction pour volatilité)

Alors que le premier trimestre 2022 était déjà marqué par une hausse inédite des taux d’intérêt, la tendance s’accélère encore sur le 2ème trimestre.

En quelques mois, des années de baisse des taux ont été rattrapées. Au 30/06/2022, les taux spots EIOPA sans VA s’établissent ainsi à plus de 0,7 % dès les premières maturités, et à plus de 2,0 % à horizon 10 ans. Par rapport au 31/03/2022 et au 31/12/2021 respectivement, ils enregistrent une hausse :

  • D’en moyenne 86 bps et 175 bps pour les maturités de 10 ans et moins, la courbe enregistrant ainsi son niveau le plus haut sur ces maturités depuis 2013 ;
  • D’en moyenne 93 bps et 168 bps pour les maturités de 30 ans et moins.

La figure ci-dessous présente les courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022. On note également une évolution de la structure des taux depuis la fin d’année avec une repentification marquée entre les maturités 0 et 15 ans, reflet de la tension inflationniste de cette période.

  Figure 1 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022 (sans correction pour volatilité)

 

2- Niveau des taux spots au 30/06/2022 (taux EIOPA avec correction pour volatilité[3])

L’augmentation des taux spots avec correction pour volatilité est encore plus marquée du fait d’une volatility adjustment (VA) revue à la hausse de +19 bps par rapport au 31/03/2022 (la correction pour volatilité s’établit à +25 bps au 30/06/2022, contre +6 bps au 31/03/2022 et +3 bps au 31/12/2021). Cette hausse résulte d’un écartement des spreads de crédit.

Ainsi, par rapport au 31/03/2022 et au 31/12/2021 respectivement, les taux spots EIOPA avec VA enregistrent une hausse :

  • D’en moyenne 105 bps et 197 bps pour les maturités de 10 ans et moins, la courbe enregistrant ainsi son niveau le plus haut sur ces maturités depuis 2013 ;
  • Une hausse d’en moyenne 112 bps et 189 bps pour les maturités de 30 ans et moins.

 

La figure ci-dessous présente les courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022 avec correction pour volatilité.

Figure 2 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022 (avec correction pour volatilité)

 

3- Niveau des taux forwards au 30/06/2022 (sans correction pour volatilité)

La figure ci-dessous présente les courbes des taux forwards de maturité dix ans issues des courbes EIOPA entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022. Pour rappel, les taux forwards de maturité dix ans représentent une estimation des taux de rendement des futures obligations investies au pair de maturité dix ans pour chaque année future.

Au 30/06/2022, les taux forwards de maturité dix ans augmentent particulièrement sur les 20 premières années par rapport au 31/03/2022 (et au 31/12/2021). Néanmoins, comme en mars, ils restent légèrement en-dessous de leur niveau à fin 2021 pour les années 2049 et plus.

 

Figure 3 – Comparaison des courbes des taux forwards 10 ans entre le 31/12/2018 et le 30/06/2022 (sans correction pour volatilité)

Lecture du graphique : A partir de la courbe des taux spots au 30/06/2022, le taux de placement espéré pour l’année 2033 à un horizon 10 ans est de 2,14 % (Cf graphique ci-dessus). Le taux de placement sans risque à 10 ans pour 2033 était estimé à 1,18 % à partir de la courbe des taux au 31/03/2022 et à 0,77 % à partir de la courbe des taux au 31/12/2021.

 

4- Points d’attention à la fin du premier semestre 2022

Les taux d’intérêts maintiennent leur envolée sur le deuxième trimestre 2022 pour atteindre des niveaux historiquement hauts sur les maturités les plus courtes.

Dans cet environnement économique, le taux technique vie, qui était nul depuis août 2019, est remonté à 0,25 % à fin mai et à 0,50 % à fin juin, conséquence directe d’une forte hausse du TME (taux de l’Etat français à 10 ans), qui s’établit à 2,08% à fin juin.

Cette évolution s’inscrit, comme au premier trimestre, dans un contexte tendu de reprise de l’inflation sur le plan mondial. Comme déjà expliqué lors de notre analyse au 31/03/2022, la guerre en Ukraine accentue ce phénomène déjà existant sur les premiers mois de 2022 et tend à le rendre durable.

Plus généralement, les marchés financiers sont très volatiles depuis ce début d’année, induisant une dégradation des niveaux de richesse latente des portefeuilles des assureurs. En plus des pertes sur la valeur de marché des actifs obligataires liées à la hausse des taux d’intérêts, les marchés action (à l’exception du secteur de l’Energie) et immobilier sous-performent. D’un point de vue prudentiel, sur la partie action, cette baisse sera en partie contrebalancée par l’ajustement symétrique de -5,34 % à fin juin conduisant à un niveau de choc action de l’ordre de 32 %.

Ainsi, bien que la hausse des taux d’intérêt devrait permettre une baisse des provisions techniques, notamment chez les assureurs Vie dont les provisions sont particulièrement sensibles à l’environnement de taux, la chute de la valeur de marché des portefeuilles et le contexte inflationniste doivent être analysés de près. En particulier, la constitution de provisions financières (provisions pour dépréciation durable, pour risque d’exigibilité, pour aléas financier) pourrait avoir des effets négatifs sur les résultats futurs. Les assureurs porteurs d’engagements à long terme devraient néanmoins être plus sensibles à la hausse des taux au passif qu’à l’actif.

L’évolution des marchés financiers pose également la question de l’allocation d’actifs, avec le retour d’une rentabilité positive et plus attractive sur la dette sans risque alors que les marchés plus risqués se dégradent.

Les scénarios ORSA devront intégrer des réflexions autour de ce contexte économique inédit : scénarios de chute des marché, d’augmentation puis de baisse violente des taux, inflation non contrôlée, récession etc.

Tous les indicateurs présentés, et d’autres, sont disponibles en un clic sur le site de Galea sous forme de tableaux de bord interactifs que nous vous invitons à consulter sans modération.

 

[1] Pour une maturité donnée, le taux spot est le taux annualisé que l’on considère comme le taux actuellement en vigueur pour une transaction obligataire immédiate.

[2] Les taux forwards sont les taux prévisionnels d’emprunt ou de placement, pour des périodes futures, implicites dans les taux spots aujourd’hui.

[3] L’ajustement pour volatilité est une technique d’atténuation de l’effet de la volatilité à court terme des spread obligataires sur la solvabilité des assureurs de garanties long-terme.

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