Analyse des taux sans risque au 30/09/2020

1- Les taux de la courbe EIOPA

L’EIOPA (European Insurance and Occupational Pensions Authority) publie tous les mois une courbe des taux sans risque utilisée pour l’actualisation des flux futurs dans le cadre de l’évaluation des provisions techniques sous le référentiel Solvabilité 2 (ou Best Estimate).

Cette courbe des taux est particulièrement suivie par les assureurs Vie compte tenu de l’importance du lien qui existe entre leurs passifs et leurs actifs. Le niveau des taux d’intérêt affecte d’une part la valeur des actifs au travers notamment de la valeur de marché des obligations et d’autre part la valeur des passifs au travers de l’actualisation, l’inflation, le taux technique et la participation aux bénéfices.

En Assurance Vie, les changements de niveau de la courbe des taux expliquent en partie l’évolution du ratio de solvabilité d’une période à l’autre.

Galea propose ici comme chaque trimestre une analyse des taux spots[1] ainsi qu’une comparaison des taux forwards[2] au 30/09/2020. La courbe des taux EIOPA utilisée est celle sans correction pour volatilité (Volatility Adjustment ou VA). Pour une vision plus globale, nous présenterons également la courbe des taux spots EIOPA avec correction pour volatilité.

2- Niveau des taux spots au 30/09/2020 (taux EIOPA sans correction pour volatilité)

A fin 2016, on observait des taux spots négatifs pour les maturités inférieures à cinq ans. Malgré une remontée des taux en 2017, ces derniers affichent une tendance baissière depuis 2018. Après une forte dégradation des taux en 2019 qui s’est poursuivie en 2020, les taux spots sont négatifs sur les maturités de vingt-et-un an et moins au 30/09/2020.

Le premier semestre 2020 a été marqué par une volatilité notable des taux, résultant de l’émergence d’une crise sanitaire et économique inédite dans un environnement de taux bas durable. Depuis mars, après une diminution conséquente des taux sur les deux premiers mois de l’année, l’évolution mensuelle de ceux-ci se traduit par une succession de remontées et de redescentes. Depuis juin, la tendance est baissière et à fin septembre, la courbe atteint son minimum sur l’année pour les maturités inférieures à dix ans. Sur l’ensemble des maturités, la courbe est translatée d’en moyenne 33 bps en dessous de la courbe à fin 2019, et atteint à long terme un niveau moindre que celui d’août 2019 qui, pour rappel, était le minimum enregistré sur l’année.

Cette volatilité des taux est également observée sur les indices obligataires français d’état et les indices obligataires d’entreprise.

Les figures ci-dessous présentent d’une part les courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020, d’autre part les courbes spots EIOPA à chaque arrêté mensuel de 2020.

Figure 1 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020 (sans correction pour volatilité)

Figure 2 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2019 et le 30/09/2020 (sans correction pour volatilité)

3- Niveau des taux spots au 30/09/2020 (taux EIOPA avec correction pour volatilité)

Concernant les taux spots avec correction pour volatilité, la tendance est similaire avec une dégradation des taux en 2019 et en 2020. Cependant, le niveau des taux s’était considérablement amélioré à fin mars et était même au-dessus de celui au 31/12/2019 (ou très proche pour les maturités de plus de vingt ans), affichant des taux positifs sur la totalité des maturités. Cette tendance, inverse à celle observée sur les taux sans correction, était liée au renforcement de la correction pour volatilité de près de 40 points par rapport au 31/12/2019.

Alors qu’à fin juin, la correction pour volatilité avait subi une chute de 27 points par rapport à fin mars, elle continue sa baisse à fin septembre, de 5 points supplémentaires. Au 30/09/2020, la courbe des taux est translatée à la baisse d’en moyenne 24 bps par rapport à la courbe au 31/03/2020, passant en-dessous de la courbe au 31/12/2019 pour l’ensemble des maturités.

Les figures ci-dessous présentent d’une part les courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020, d’autre part les courbes spots EIOPA à chaque arrêté mensuel de 2020.

Figure 3 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020 (avec correction pour volatilité)

Figure 4 – Comparaison des courbes des taux spots EIOPA entre le 31/12/2019 et le 30/09/2020 (avec correction pour volatilité)

4- Niveau des taux forwards au 30/09/2020 (sans correction pour volatilité)

La figure ci-dessous présente les courbes des taux forwards de maturité dix ans issues des courbes EIOPA entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020. Pour rappel, les taux forwards de maturité dix ans représentent une estimation des taux de rendement des futures obligations investies au pair de maturité dix ans pour chaque année future.

Au 30/09/2020, dans la lignée des taux spots, les taux forwards de maturité dix ans poursuivent leur baisse et atteignent un niveau particulièrement faible au regard des dernières années.

Figure 5 – Comparaison des courbes des taux forwards 10 ans entre le 31/12/2016 et le 30/09/2020 (sans correction pour volatilité)

Lecture du graphique : A partir de la courbe des taux spots au 30/09/2020, le taux de placement espéré pour l’année 2032 à un horizon 10 ans est de 0,39 % (repéré par la flèche sur le graphique ci-dessus). Le taux de placement sans risque à 10 ans pour 2032 était estimé à 1,10 % à partir de la courbe des taux au 31/12/2019.

Dans un contexte économique déjà fragilisé par l’insuffisance des taux d’intérêts, la crise sanitaire et ses lourdes conséquences économiques sont venues bouleverser le marché à échelle mondiale. L’évolution des taux est donc à mettre en regard avec la volatilité actuelle singulière des marchés qui ne cessent de fluctuer. Ces bouleversements économiques doivent faire l’objet d’une attention particulière de la part des assureurs notamment dans le cadre de projections ORSA, d’études ALM ou d’études d’allocation d’actifs mais également dans la réalisation de plans à moyen à terme ou toutes autres études stratégiques se basant sur des projections. Enfin, le niveau des taux particulièrement bas à fin septembre n’est pas une bonne nouvelle pour les assureurs : la valorisation des actifs et passifs au 30/09/2020 est un élément essentiel pour appréhender l’atterrissage du ratio de couverture à fin décembre.


[1] Pour une maturité donnée, le taux spot est le taux annualisé que l’on considère comme le taux actuellement en vigueur pour une transaction obligataire immédiate.

[2] Les taux forwards sont les taux prévisionnels d’emprunt ou de placement, pour des périodes futures, implicites dans les taux spots aujourd’hui.

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